宏观经济

原油反弹阻力位或有反复 行情反转仍待确认

来源:未知  发布时间:2019-01-07 14:22

     去年圣诞假期后随着美股的反弹,油价也形成阶段底,油市情绪有所恢复。虽然当前宏观层面的风险仍未消散,但市场对于产油国能如期贯彻减产的预期有所提升,对市场情绪形成提振。目前油价自最低点已反弹15%,在反弹至上方阻力位或有反复,整体行情的反转仍待确认,一季度可适当短线参与反弹行情。

 
    一、原油价格走势回顾
 
    10月初以来油价经历了一轮“凌厉”的下跌,OPEC+会议后油市暂稳,但宏观忧虑“笼罩”令市场情绪再度崩溃,油价不断下探低点,而去年底油价企稳反弹,截止1月7日,油价反弹幅度达到15%。价差方面,Brent-WTI价差近期有所收缩至7美元左右,而SC原油与Brent原油及WTI原油价差整体处于历史高位水平,这源于人民币汇率的持续弱势。
 
    二、宏观环境
 
    1.全球经济下行担忧加剧
 
    2018年全球经济平稳增长,美国经济保持较高增速,失业率持续走低,通胀有所抬头,美联储年内已加息4次,2019年预计将有3-4次加息,美国经济预期未来将回落。欧洲经济增速放缓,新兴经济体走势出现分化,中国经济增速继续下滑,但正在向高质量发展阶段过渡,印度增速小幅上升。从2018年全球经济形势来看,美国的贸易保护政策对未来经济走势形成一定影响,全球经济在今年仍将保持稳步增长,但在此后两年,发达经济体以及新兴市场走势将继续分化,发达国家经济增速恐出现下滑,而大部分发展中国家GDP增速仍将加快,全球经济整体增速将下滑。而与宏观经济走势高度相关且代表全球大宗商品走势的CRB指数在2018年也出现拐点,以原油为代表的大宗商品市场进入技术熊市。
 
    美国股市在经历了10年的牛市后,在2018年底出现见顶信号,而见顶时间点与原油高度同步。从理论上来说,美国及全球经济向好,原油和美股都将上涨;而当市场风险偏好上升,作为风险资产的原油和美股也将上涨;前者体现的原油的商品属性,后者体现的原油的金融属性。因此,从理论上来说,原油与美股呈现较高的正相关关系。根据我们的统计,近三年WTI原油与美国标普500指数的相关性达到0.8以上,2018年相关性在0.7左右,在相对较长的周期内,两者确实保持较高的关联性,因此美股进入熊市也从侧面印证了我们对于原油长期转熊的判断。
 
    三、供需因素分析
 
    1.OPEC“囚徒困境”减产执行力度决定供需平衡情况
 
    OPEC+达成减产后,油市短暂企稳,但随后市场但供应的担忧情绪再度占了上风,油价继续下探新低。一方面源于市场对于未来OPEC+减产执行情况的担忧;另外一方面对于俄罗斯、沙特、美国三巨头产量大幅度增长的担忧。此外,虽然此次OPEC与非OPEC产油国达成减产,但OPEC内部暴露出很多“不和谐”,OPEC最大产油国沙特与美国利益捆绑受到美国的制约,伊朗、委内瑞拉受美国制裁产量持续减少,卡塔尔宣布“退群”,该组织在创建之初协调和统一成员国石油政策、维护国际石油市场价格稳定的宗旨似乎越来越难达到,话语权面临危机。
 
    再来说OPEC+的减产执行,120万桶/日的减产力度超出市场预期,如果后期能得到很好的执行,将有助于石油市场供给由过剩向平衡转化,但对于各国减产的执行并没有有力的约束,减多少“看心情”,这难以稳定市场信心。
 
    2.美国成为原油产品净出口国页岩油保持增长
 
    美国产量或许是市场对于供应增长担忧的最主要的方面。2018年底美国正式成为原油产品净出口国,这得益于该国页岩油产量的持续性、高幅度的增长,虽然今年受到管道运力的限制美国原油出口受到一定抑制,但11月底美国原油出口仍然达到320万桶/日的历史最高水平。2018年下半年美国超越俄罗斯和沙特成为世界最大产油国,EIA预计2019年美国原油产量将超过1200万桶/日,页岩油产量的增势不会停止。但当前油价水平已经达到大部分页岩油企业的盈亏平衡线,而与2014年不同的是,当前页岩油企业普遍参与套保,这意味着这些页岩油企业抗风险能力更强了。有机构预计2019年北美页岩油公司资本开支将下滑,对应的页岩油产量增速将下降,但非绝对值的下降。此外,美国石油管道运输能力预计在2019年下半年得到改善,届时将向市场输出更多的石油。
 
    3.全球经济普遍下行需求支撑崩塌
 
    近几个月大宗商品价格普遍走低,以大宗龙头原油最为典型,归根结底是全球需求的走弱。2018年中国、日本、欧洲等国经济纷纷转弱,2019年美国经济的强劲势头也将出现逆转,全球经济面临新一轮下行风险,需求端难以寻到支撑。中、美作为最主要的两个原油需求国,需求总量占比超过30%,同时中国也是近几年全球原油需求增长的主要来源,在两国经济未来大概率走弱的背景下,原油需求难言乐观。原油需求的变化是个长期的过程,与宏观经济息息相关,而经济周期长达10年之久,目前处于低点,这也进一步印证了原油需求将走弱。
 
    4.库存累积是否持续看减产力度
 
    另外,区域性库存的变化也可以反应该区域的供需平衡状况,市场影响力较大的原油库存数据分别是EIA美国原油库存和OECD库存。2018年四季度,美国原油库存持续走升,同时我们看到美国汽油库存持续处于历史同期高位,且在近几个月达到历史同期最高水平,而馏分燃料油库存处于五年均值水平附近,相应的,我们看到近几个汽油裂解价差在持续走弱后趋于平稳,而柴油裂解价差也有所回落,而在此之前汽油结构性过剩表现的较为明显。OECD石油库存自2018年年中开始增长,截止2018年10月,OECD国家商业石油库存达到28.83亿桶/日,重回五年均值水平之上。
 
    美国以及整个OECD库存累积并非偶然,这源于2018年下半年全球原油市场供给的增长,同时还有一定的季节性因素。而在2018年底OPEC+达成减产协议后,2019年如果能较好地落实,OECD库存预计增长也会较为有限,否则将延续新一轮累库。而美国2019年上半年的库存压力仍然较大,因管道运输能力的改善预计要到2019年下半年。
 
    四、基金持仓
 
    过去两个多月,随着油价的下跌,欧美原油期货上的持仓也发生着巨大的变化,基金多空持仓比在10月前均已见顶,此后快速回落,至12月底均处于历史最低水平附近,另外,我们看到,欧美原油多空持仓比以及五大油基金的净多头持仓量也在不断接近历史低点,几大持仓指标均接近极端水平,这意味着油价进一步下跌的空间可能相对有限。
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